拉夏貝爾的四大雷區(qū)，在3個月內(nèi)虧掉6億？

7月31日，拉夏貝爾公布半年報(bào)預(yù)告。公告稱2019年上半年公司營業(yè)收入同比將下降超過20%。這點(diǎn)并未遠(yuǎn)超預(yù)期。然而，令人意外的是拉夏貝爾歸屬于上市公司股東的凈利潤預(yù)計(jì)將在-4.4億元至-5.4億元之間。三個月前的一季報(bào)，拉夏貝爾還盈利975萬元。

拉夏貝爾到底發(fā)生了什么，使得它在3個月內(nèi)虧掉多達(dá)6個億？

對此，公司在中報(bào)預(yù)告中稱：中報(bào)虧損一方面是因?yàn)楣�司加速銷售過季商品，導(dǎo)致毛利率下降；另一方面則是因?yàn)楣�司持續(xù)歸還銀行借款，對公司2019年春、夏貨品下單、上新等產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響。

雖然對于上新的影響難以量化，但是可以肯定的是，毛利率下滑卻是從2018年就開始了。2018年，公司毛利率下降6%，導(dǎo)致少盈利4.27億元。可見，即使是像2018年毛利下滑的情況，也不足以讓拉夏貝爾半年虧6億元。那么，除了預(yù)告披露的原因，造成拉夏貝爾業(yè)績巨虧的還有哪些原因呢？梳理拉夏貝爾以前年度財(cái)務(wù)報(bào)告，我們還發(fā)現(xiàn)了四大雷區(qū)。這之中還有哪些未爆的雷呢？

雷區(qū)一：門店數(shù)量真實(shí)性存疑

根據(jù)半年報(bào)的業(yè)績預(yù)告，我們發(fā)現(xiàn)拉夏貝爾上半年累計(jì)關(guān)店已經(jīng)達(dá)到了2400家。因?yàn)槔�夏貝爾一直采用直營店的模式，所以門店房租、裝修費(fèi)用都由自己承擔(dān)。一般來說，這些費(fèi)用會記為長期待攤費(fèi)用，在一定時間內(nèi)攤銷。門店數(shù)驟減一方面會影響營業(yè)收入的增長，另一方面會導(dǎo)致未攤銷的租金、裝修費(fèi)用等加速攤銷，增加當(dāng)年的費(fèi)用支出。因此，我們預(yù)計(jì)像拉夏貝爾這樣大規(guī)模關(guān)店，一次性結(jié)轉(zhuǎn)長期待攤費(fèi)用是拉夏貝爾上半年巨虧的原因之一。

更值得注意的是，2017年和2018年兩年，拉夏貝爾門店數(shù)的增長和長期待攤費(fèi)用的增長并不一致。這讓我們不得不重新審視拉夏貝爾以前年度業(yè)績的真實(shí)性。

根據(jù)拉夏貝爾年報(bào)，2017年拉夏貝爾門店數(shù)到達(dá)頂峰9448家，門店同比增長6%。但是，奇怪的是，拉夏貝爾當(dāng)年的長期待攤費(fèi)用為7.12億元，同比下降了8%。2018年的情況也類似，拉夏貝爾的門店數(shù)略有下降為9269家。2018年的長期待攤費(fèi)用卻下降20%。如果說長期待攤費(fèi)用會受到關(guān)店加速攤銷影響的話，那么年內(nèi)新增長期待攤費(fèi)用則正好反映新增開店數(shù)的情況。

2017年拉夏貝爾新開門店2059家，新增長期待攤費(fèi)用為3.54億元。而2018年，新開店1132家，對應(yīng)的新增長期待攤費(fèi)用為3.78億元。為什么2017年新增門店數(shù)約是2018年的兩倍，但是長期待攤銷的裝修費(fèi)卻更少？到底是2017年虛增了門店數(shù)？還是2018年少記了長期待攤費(fèi)用呢？

拉夏貝爾會計(jì)政策規(guī)定長期待攤費(fèi)用為經(jīng)營租入固定資產(chǎn)改良，按預(yù)計(jì)受益期間2至5年分期平均攤銷，并以實(shí)際支出減去累計(jì)攤銷后的凈額列示。

數(shù)據(jù)顯示，2017年分?jǐn)傇阡N售費(fèi)用中的租賃費(fèi)為10.48億元，同比下降2%，而門店數(shù)卻凈增加500余家。2018年的情況也是如此，租賃費(fèi)上漲0.6%，實(shí)際上門店數(shù)卻下降179家。

圖片來源：Wind，界面新聞研究部

本來拉夏貝爾采用直營店的方式，開店、關(guān)店成本較高，自然用時也較長。但是，從2017年開始，拉夏貝爾就大規(guī)模地開店、關(guān)店。2019年上半年，更是凈關(guān)店2400余家。如此短的時間內(nèi)完成大規(guī)模關(guān)店，加之之前門店數(shù)和長期待攤費(fèi)用之間的種種不合理之處，不禁讓投資者懷疑拉夏貝爾之前開的門店是否都是真實(shí)存在的，并且正常營業(yè)呢？

根據(jù)天風(fēng)證券統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，拉夏貝爾在同類公司中，門店數(shù)是最多的。男女裝服飾龍頭海瀾之家和森馬服飾在2017年底的門店數(shù)分別為5792家和8000家，均低于拉夏貝爾的9448家。但事實(shí)上，拉夏貝爾無論從營收規(guī)模、市值還是品牌影響力來看，都和海瀾之家、森馬服飾相較甚遠(yuǎn)。而定位和拉夏貝爾更為接近的太平鳥的門店數(shù)還不到拉夏貝爾的一半，僅4173家。

此外，根據(jù)2018年年報(bào)，拉夏貝爾共擁有9269個線下零售網(wǎng)點(diǎn)，分布在約2908個商業(yè)實(shí)體中。也就是說每個商業(yè)實(shí)體會有拉夏貝爾以及旗下品牌的門店3-4家。

圖片來源：天風(fēng)證券、界面新聞研究部

雷區(qū)二：存貨跌價(jià)準(zhǔn)備相比同類公司偏低

因?yàn)?a href="http://rphqiei.cn/brand/服裝品牌/" title="服裝" target="_blank">服裝受流行趨勢的影響很大，一旦出現(xiàn)滯銷，服裝企業(yè)通常會給予較大折扣，處理存貨，回籠資金。因而，服裝公司銷售下滑后，存貨跌價(jià)往往是隨之而來的風(fēng)險(xiǎn)。從2016年起，拉夏貝爾的存貨就一直上升，到2018年已達(dá)28億元。但是賬上只有3.3億元的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。2018年和2017年，拉夏貝爾存貨跌價(jià)準(zhǔn)備與存貨賬面余額的比值分別為11.5%和9.2%。森馬服飾2018年、2017年該比例分別為14.7%和16.8%。太平鳥2018年、2017年該比例分別為18.6%和22.4%。

圖片來源：Wind，界面新聞研究部

而且，不論是太平鳥還是森馬服飾他們的存貨周轉(zhuǎn)表現(xiàn)均優(yōu)于拉夏貝爾。2018年拉夏貝爾的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)285天，一季度略有好轉(zhuǎn)，也有250天。太平鳥和森馬服飾2018年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為183天和129天。拉夏貝爾存貨周轉(zhuǎn)效率更低，而提取的跌價(jià)準(zhǔn)備卻遠(yuǎn)低于同業(yè)水平，說明拉夏貝爾提取的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備不足，過往年度利潤存在虛高的現(xiàn)象。如今，半年報(bào)巨虧，也可能是拉夏貝爾存貨計(jì)提跌價(jià)損失造成的。

雷區(qū)三：銷售量大幅下降，主營業(yè)務(wù)成本不降反升

從銷售量來看，拉夏貝爾的經(jīng)營業(yè)績從2017年就有減速跡象。拉夏貝爾裙裝銷售量下滑了5%。而營收占比最大的上裝銷售量只增長了6%，與此同時，當(dāng)年上裝的生產(chǎn)量增長17%。其他產(chǎn)品也類似，這直接導(dǎo)致當(dāng)年各產(chǎn)品庫存均大幅上升。由此可見，2017年起拉夏貝爾就出現(xiàn)了滯銷的情況。

到了2018年，情況變得更為糟糕。2018年，公司已經(jīng)主動減少采購量，總采購量（不含配飾）同比上年度減少26.3%。但是，2018年銷售也繼續(xù)惡化，總銷量平均降幅到達(dá)18%。

但奇怪的是，拉夏貝爾2018年銷售量大幅下降的同時，主營業(yè)務(wù)成本不降反升，同比增長4%。要造成這種情況，粗略估計(jì)，單件商品的成本需上升20%以上。對此，拉夏貝爾給出的解釋是公司為了加快存貨周轉(zhuǎn)，銷售大量存貨所致。增加存貨銷售就可以大幅拉升單件商品平均成本，也可以側(cè)面反映公司存貨成本虛高的問題。

到了2019年一季度，拉夏貝爾已經(jīng)開始大幅縮減門店。公司的門店網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量在一季度凈減少約1887個，門店網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量下降20%，營業(yè)收入下降21%。但是，拉夏貝爾的營業(yè)成本只下降了3%。這也和公司存貨成本較高有關(guān)。

拉夏貝爾2017年生產(chǎn)量明細(xì)表 圖片來源：Wind

拉夏貝爾2018年生產(chǎn)量明細(xì)表 圖片來源：Wind

雷區(qū)四：資金壓力大，運(yùn)營資金靠短期借款補(bǔ)充

2017年拉夏貝爾短期負(fù)債上升2.3倍，2018年又繼續(xù)上升90%達(dá)到了19.12億元。到了2019年一季度，由于歸還部分欠款，拉夏貝爾短期借款下降至17億元。但是，持續(xù)歸還銀行借款，已經(jīng)對公司的資金鏈有了影響。據(jù)中報(bào)預(yù)披露，拉夏貝爾由于資金緊張，導(dǎo)致公司對2019年春、夏貨品下單、上新等正常經(jīng)營活動產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響。

除了短期負(fù)債，公司的長期負(fù)債和對外擔(dān)保這兩方面負(fù)債也在增加。2018年公司為滿足吳涇項(xiàng)目基建的資金需求，新增長期借款3.31億元。2019年一季度，公司對外擔(dān)保余額為4.7億元，均為對全資子公司的擔(dān)保，占本公司2018年度凈資產(chǎn)的比例13.64%。

大幅增長的債務(wù)勢必推高財(cái)務(wù)費(fèi)用。2018年，拉夏貝爾利息費(fèi)用為8700萬，同比上升達(dá)4倍多。更令人擔(dān)心的是，公司凈增加的約9億元的流動資金貸款主要用于貨品采購、人員工資支出、繳納稅款等方面�，F(xiàn)在服裝行業(yè)整體低迷，如果公司盈利能力持續(xù)惡化，拉夏貝爾的日常經(jīng)營活動恐怕更困難。

圖片來源：Wind、界面新聞研究部

另外，根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，拉夏貝爾實(shí)際控制人邢加興以及其關(guān)聯(lián)公司上海和夏投資有限公司合計(jì)已經(jīng)質(zhì)押他們所持股份的93%。而且，實(shí)際控制人邢加興更是從2018年下半年開始多次質(zhì)押所持股份，除了滿足資金需求外，更多的是因?yàn)槔�夏貝爾股價(jià)持續(xù)下跌，需要補(bǔ)足質(zhì)押而已。目前，可供拉夏貝爾質(zhì)押的股份已經(jīng)不多，如果股價(jià)繼續(xù)下跌，不免會出現(xiàn)強(qiáng)制平倉的情況。

圖片來源：Wind

拉夏貝爾業(yè)績增長從2017年起就已經(jīng)有放緩跡象。如今，公司中報(bào)突然爆出巨額虧損其實(shí)是冰凍三尺非一日之寒。拉夏貝爾想要翻身，除了在財(cái)報(bào)上“甩掉包袱”外，專注于產(chǎn)品，提高公司運(yùn)營效率才是正路。