安踏體育營(yíng)收增速優(yōu)于國(guó)內(nèi)同業(yè)公司 增長(zhǎng)動(dòng)因在哪?

據(jù)獲悉，輝立證券發(fā)布研報(bào)稱，安踏體育作為中國(guó)領(lǐng)先的體育用品制造商，機(jī)構(gòu)認(rèn)為公司未來的增長(zhǎng)動(dòng)因主要源于：1)體育產(chǎn)業(yè)受益于國(guó)家戰(zhàn)略與消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，有望快速增長(zhǎng);2)公司多品牌全管道戰(zhàn)略夯實(shí)未來騰飛之路;3)營(yíng)運(yùn)能力行業(yè)最優(yōu)，管理卓越。

預(yù)計(jì)2017年、2018年公司的銷售增長(zhǎng)率為21%、25%，假設(shè)22.93倍PE(兩年歷史平均PE+0.5倍標(biāo)準(zhǔn)差)得到目標(biāo)價(jià)36.51港元，上升空間15.3%，給予“增持”評(píng)級(jí)，建議逢低買入。(現(xiàn)價(jià)截至12月20日)

根據(jù)披露的國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)鞋服上市公司銷售資料，安踏是目前中國(guó)市場(chǎng)份額第一的國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)鞋服品牌。公司自2007年上市以來，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)17.27%和18%的年均復(fù)合增長(zhǎng)。2016年公司營(yíng)業(yè)收入133.46億元，52%來自服裝，45%貢獻(xiàn)自鞋類產(chǎn)品。公司以“單聚焦+多品牌+全管道”為戰(zhàn)略，以多個(gè)品牌覆蓋不同目標(biāo)消費(fèi)群體，制定不同的品牌行銷策略。公司近三年的營(yíng)收增速及運(yùn)營(yíng)狀況顯著優(yōu)于國(guó)內(nèi)同業(yè)公司。

多品牌覆蓋廣泛消費(fèi)群體消費(fèi)群體

公司堅(jiān)持“多品牌”戰(zhàn)略，不斷擴(kuò)大客戶群，滿足不同客戶的需求。公司品牌組合針對(duì)不同年齡消費(fèi)群體，覆蓋了從大眾到高端市場(chǎng)，提供功能性及時(shí)尚休閑的體育用品。截止至2017上半年，公司擁有安踏(含兒童)品牌店9041家，F(xiàn)ILA(含兒童)店鋪869家，Descente品牌店21家。

(1)安踏&安踏兒童

提供跑步、綜合訓(xùn)練、籃球、足球的功能性體育用品，產(chǎn)品針對(duì)中低收入群體，售價(jià)在200-500元左右。店鋪覆蓋國(guó)內(nèi)二三線城市，以街鋪為主，未來將逐漸增加于商場(chǎng)和百貨公司的零售網(wǎng)絡(luò)。公司從2008年開始提供兒童運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品，針對(duì)0-14歲兒童，產(chǎn)品最低售價(jià)僅為79元。目前兒童鞋服市場(chǎng)比較分散，但隨著二孩政策的放開，我們期待安踏憑藉其固有的品牌優(yōu)勢(shì)和廣泛的街店管道，實(shí)現(xiàn)兒童服裝業(yè)務(wù)的加速增長(zhǎng)。

(2)FILA&FILA KIDS

提供時(shí)尚休閑風(fēng)格的體育用品。從2009年自百麗集團(tuán)收購(gòu)FILA品牌后，迅速?gòu)?00家左右門店拓展到2017上半年869家門店，而且門店主要位于一二線城市的高端購(gòu)物中心和百貨商場(chǎng)，針對(duì)中高端客戶，品牌代言人是著名影星高圓圓。FILA KIDS成立于2015年，為7至12歲兒童提供高端鞋類及服飾產(chǎn)品。公司未來還將在具有潛力的城市開設(shè)更多FILA門店。預(yù)計(jì)隨著經(jīng)濟(jì)回暖，在中國(guó)市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)的大趨勢(shì)下，F(xiàn)ILA品牌有望繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。

(3)Descente

2016年通過與日本Descente建立合資公司引進(jìn)。Descente生產(chǎn)專業(yè)的戶外用品，包括滑雪、綜訓(xùn)和跑步體育用品，以滑雪服為特色。品牌目前有品牌店21家，主要位于國(guó)內(nèi)一二線城市，采用會(huì)員制度，有利于提高客戶忠誠(chéng)度。2022年冬季奧運(yùn)會(huì)將在北京召開，中國(guó)政府不斷推廣冬季運(yùn)動(dòng)，規(guī)劃指出未來參加冬季運(yùn)動(dòng)的人數(shù)可能增加至3億人。公司對(duì)這一細(xì)分市場(chǎng)的努力拓展有利于公司擴(kuò)大產(chǎn)品線，覆蓋更多消費(fèi)群體。

(4)其他

公司于2016年收購(gòu)的英國(guó)時(shí)尚戶外運(yùn)動(dòng)品牌Sprandi，主要產(chǎn)品是健步鞋，針對(duì)中低收入群體。2017年與韓國(guó)Kolon設(shè)立合資公司引進(jìn)Kolon，生產(chǎn)休閑風(fēng)格的戶外運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品。2017年公司還收購(gòu)香港兒童服裝品牌小笑牛(King Kow)以擴(kuò)展童裝產(chǎn)品線。我們期待新引進(jìn)的品牌在未來貢獻(xiàn)更多收入。

預(yù)計(jì)于二零一七年年底，安踏店在中國(guó)的數(shù)目將增至9200至9300家，F(xiàn)ILA專賣店將增至950至1000家。同時(shí)，DESCENTE未來會(huì)進(jìn)駐更多一、二線城市，預(yù)計(jì)于二零一七年底，將會(huì)在中國(guó)有50至60家專賣店。

全渠道發(fā)展

公司堅(jiān)持以零售為導(dǎo)向的戰(zhàn)略，強(qiáng)化零售管理，同時(shí)發(fā)展線上銷售。分銷網(wǎng)路包括街鋪、購(gòu)物中心、百貨公司、奧特萊斯及電商平臺(tái)。公司根據(jù)不同品牌的客戶特點(diǎn)開設(shè)店鋪：安踏以街鋪為主，面向二三線城市的中低收入客戶，能更好地適應(yīng)客戶消費(fèi)習(xí)慣;FILA和Descente位于一二線城市的百貨及商業(yè)中心，以對(duì)接高端消費(fèi)群體;奧特萊斯、電商平臺(tái)是清理存貨的管道。

同時(shí)，公司大力發(fā)展電商銷售，建立官方銷售網(wǎng)站，在天貓、京東等主流電商平臺(tái)開設(shè)網(wǎng)店，線上銷售額不斷上升。線上銷售產(chǎn)品除過季庫(kù)存商品，還包括安踏、FILA等品牌的同季同款及線上獨(dú)有專供款產(chǎn)品。公司還對(duì)電子商貿(mào)平臺(tái)上的產(chǎn)品推出時(shí)間、優(yōu)先次序及款式作出規(guī)範(fàn)，促進(jìn)線上與線下零售商協(xié)同作用，避免他們互相競(jìng)爭(zhēng)。

供應(yīng)鏈管理出色

公司注重高效的供應(yīng)鏈管理。產(chǎn)品從企劃到生產(chǎn)、上市銷售的周期為13個(gè)月。公司的生產(chǎn)采用自產(chǎn)和外包(OEM、ODM)相結(jié)合的模式，根據(jù)市場(chǎng)變化和消費(fèi)者喜好靈活安排自產(chǎn)和外包比例，2016年公司自產(chǎn)鞋服的占比分別為42.9%及16.7%。

公司每年安排四次訂貨會(huì)，根據(jù)訂貨會(huì)結(jié)果安排生產(chǎn)，通過加強(qiáng)快反模式持續(xù)提升訂貨會(huì)訂單以外的補(bǔ)單比例，改善商品的適銷性，平衡消費(fèi)者需求及庫(kù)存量。一般來講，公司會(huì)先完成訂單量的80%，剩余20%會(huì)根據(jù)銷售情況進(jìn)行生產(chǎn)，以便跟據(jù)市場(chǎng)反應(yīng)進(jìn)行調(diào)節(jié)，提高效率。

公司推進(jìn)物流系統(tǒng)建設(shè)，2018年初，新的物流中心將投入運(yùn)作，送貨時(shí)間將由過往平均一個(gè)多月，大幅縮短到最快48小時(shí)，將為未來批發(fā)、零售、電商等線上、線下全業(yè)務(wù)模式發(fā)展打好基礎(chǔ)。

銷售快速增長(zhǎng)，營(yíng)運(yùn)效率突出

公司自2007年上市以來，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收年均復(fù)合增速17.27%，凈利潤(rùn)增速18%，是快速成長(zhǎng)的行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者。我們選取4家中國(guó)上市公司資料計(jì)算得出行業(yè)平均值與安踏進(jìn)行對(duì)比，四家公司包括李寧(2331.HK)、貴人鳥(603555.SH)、特步國(guó)際(1368.HK)、361度(1361.HK)。計(jì)算結(jié)果顯示，安踏近三年的營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)增速顯著高于行業(yè)平均水準(zhǔn)，銷售毛利率逐年提高，2017上半年達(dá)到50.58%，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均毛利率43.06%。

公司的銷售費(fèi)用率有上升趨勢(shì)，但今年上半年銷售費(fèi)用率得到改善，廣告費(fèi)用支出占營(yíng)業(yè)收入比例為9.3%，同比下降1.9個(gè)百分點(diǎn)(1H16:11.2%)。管理費(fèi)用控制較好，低于行業(yè)平均水準(zhǔn)。公司目前存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)68天，低于行業(yè)平均周轉(zhuǎn)天數(shù)76.9天，應(yīng)收賬款賬期短，回款能力強(qiáng)。此外，公司重視研發(fā)，2017年上半年研發(fā)費(fèi)用占銷售額的5.8%，同比上升1.4個(gè)百分點(diǎn)(1H16:4.4%)。

體育用品行業(yè)有望繼續(xù)增長(zhǎng)

隨著城鎮(zhèn)化水準(zhǔn)提升以及居民受教育程度的提高，人們的健康意識(shí)逐步增強(qiáng)，健身習(xí)慣日益養(yǎng)成。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的資料，2006年到2016年我國(guó)文教體育用品制造業(yè)年收入年均復(fù)合增速近26%，利潤(rùn)總額年均復(fù)合增速高達(dá)33.3%，平均利潤(rùn)率4.93%。

2016年，中國(guó)文教體育用品制造業(yè)年收入為1.7萬(wàn)億人民幣。2016年5月，國(guó)家體育總局發(fā)佈體育發(fā)展“十三五”規(guī)劃，確定到2020年，全國(guó)體育產(chǎn)業(yè)總規(guī)模超過3萬(wàn)億元，體育產(chǎn)業(yè)增加值的年均增長(zhǎng)速度明顯快于同期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值中的比重達(dá)到1%。由此粗略估算，到2020年我國(guó)體育用品行業(yè)還有相當(dāng)?shù)陌l(fā)展空間。

估值結(jié)論

我們預(yù)測(cè)2017年、2018年的銷售增長(zhǎng)率為21%、25%，假設(shè)22.93倍PE(兩年歷史平均PE+0.5倍標(biāo)準(zhǔn)差)得到目標(biāo)價(jià)36.6港元，上升空間15.3%，“增持”評(píng)級(jí)。建議逢低買入。