3500萬(wàn)利潤(rùn)支撐80億市值 希努爾創(chuàng)始人套現(xiàn)36億離場(chǎng)

以不足4000萬(wàn)凈利潤(rùn)，支撐超過(guò)80億市值，在服裝行業(yè)深度調(diào)整的幾年里，股價(jià)仍然能夠錄得翻倍漲幅。

盡管總市值不大，但在服裝行業(yè)的市值管理排行榜上，希努爾可以數(shù)得上殿堂級(jí)玩家了。

盡管，扣非后歸母凈利潤(rùn)已經(jīng)連續(xù)3年虧損，但經(jīng)過(guò)一系列重組、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等資本運(yùn)作，希努爾很快就從2015年的股災(zāi)中恢復(fù)了過(guò)來(lái)，復(fù)權(quán)股價(jià)在2017年底創(chuàng)下歷史新高。

2015年7月14日，股價(jià)觸底以來(lái)，漲幅超過(guò)1.8倍，同期漲幅在其所屬的證監(jiān)會(huì)行業(yè)——CSRC紡織服裝、服飾業(yè)中排名第一！

去年以來(lái)，經(jīng)歷過(guò)深度調(diào)整的服裝行業(yè)終于開(kāi)始出現(xiàn)回暖的跡象，但從股價(jià)上觀察，大多服裝品牌仍然沒(méi)有“滿血回歸”。七匹狼、九牧王、美邦服飾等一眾A股服裝行業(yè)“老兵”，股價(jià)仍然較巔峰時(shí)期大幅腰斬，甚至跌去七成以上。

希努爾為何能獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷，穩(wěn)坐股價(jià)漲幅的頭把交椅？翻查財(cái)報(bào)，要害并不在于業(yè)績(jī)有多靚麗，而是熟諳資本市場(chǎng)游戲規(guī)則一系列組合拳。

前情提要：品牌男裝希努爾沉淪記

希努爾，創(chuàng)始于1992年的中國(guó)男裝定制品牌，以自制生產(chǎn)為主、委托加工生產(chǎn)為輔，以直營(yíng)店和特許加盟店為主，團(tuán)體訂購(gòu)、外貿(mào)出口和網(wǎng)上直銷為補(bǔ)充的生產(chǎn)銷售模式經(jīng)營(yíng)，于2010年登陸深交所。

上市之后的希努爾度過(guò)了短暫的業(yè)績(jī)輝煌時(shí)期，在2011年達(dá)到利潤(rùn)的最高峰，歸母凈利潤(rùn)近2億元。但隨后在全球經(jīng)濟(jì)低迷、中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和消費(fèi)變革的大背景下，中國(guó)服裝行業(yè)總體增速放緩，加之人工成本增加，希努爾毛利率一路下滑，利潤(rùn)持續(xù)下降，至2014年虧損0.47億元。

以下為根據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)繪制的希努爾營(yíng)收及凈利潤(rùn)變化情況：

主業(yè)陷入虧損之后，希努爾用一個(gè)簡(jiǎn)潔的方法“開(kāi)辟”了新的利潤(rùn)來(lái)源，至少在報(bào)表上如此：將自有商鋪對(duì)外出售或出租獲得收益，通過(guò)非經(jīng)常性收益彌補(bǔ)主營(yíng)業(yè)務(wù)上的慘淡經(jīng)營(yíng)。

快速轉(zhuǎn)身：收租金、賣店鋪補(bǔ)貼家用

自2014年，希努爾開(kāi)始嘗試將自有店鋪對(duì)外出租，并將對(duì)外出租的店鋪由固定資產(chǎn)轉(zhuǎn)入投資性房地產(chǎn)中列示。

反應(yīng)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，希努爾固定資產(chǎn)及在建工程科目余額自2014年開(kāi)始持續(xù)下滑，與此同時(shí)，投資性房地產(chǎn)科目余額由之前的零增加至2017年三季報(bào)的6.06億元。

除了對(duì)外出租之外，公司還將部分商鋪直接對(duì)外出售，獲得固定資產(chǎn)處置利得。

由于租金收入、處置利得等，2015年及2016年希努爾分別獲得營(yíng)業(yè)外收入1.09億元及0.74億元，歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)盈利約0.23億元及約0.07億元。

而實(shí)際上，扣除這類非經(jīng)常性損益，上市公司2015年及2016年的扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為虧損約0.59億元及虧損約0.51億元。

干凈利落：創(chuàng)始人套現(xiàn)36億離場(chǎng)

公司創(chuàng)始人離場(chǎng)的節(jié)奏也同樣干脆利落，毫不拖泥帶水。

行業(yè)持續(xù)不景氣，靠收租金、賣店鋪雖然能保住公司不被ST，但終究不是維持股價(jià)的長(zhǎng)久之計(jì)，希努爾創(chuàng)始人王桂波開(kāi)始套現(xiàn)離場(chǎng)。

2013年底，王桂波通過(guò)新郎希努爾集團(tuán)、新郎國(guó)際及歐美爾家居合計(jì)持有希努爾68.76％股權(quán)，以下為股權(quán)結(jié)構(gòu)（資料源自上市公司2013年年報(bào)）：

2014年底，王桂波開(kāi)始通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式，減持手中股權(quán)。至2017年，將其間接持有的希努爾股份全部協(xié)議轉(zhuǎn)讓給了雪松文旅，交易完成后，公司控股股東由新郎希努爾集團(tuán)變更為雪松文旅，公司實(shí)際控制人由王桂波變更為張勁。

通過(guò)前后多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，王桂波合計(jì)套現(xiàn)約36.41億元。以下為根據(jù)公司公開(kāi)統(tǒng)計(jì)的其歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓情況：

雪松文旅接手之后，對(duì)上市公司旗下與服裝相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行了整合，將與服裝生產(chǎn)相關(guān)的資產(chǎn)、負(fù)債劃轉(zhuǎn)給投資設(shè)立的全資子公司諸城市普蘭尼奧男裝有限公司。

2017年11月13日，上市公司發(fā)布公告，擬以約6.86億元的價(jià)格將其持有的普蘭尼奧男裝100％股權(quán)轉(zhuǎn)讓給新郎希努爾集團(tuán)。

也就是說(shuō)，希努爾原實(shí)控人將手中股權(quán)套現(xiàn)之后，又花了6.86億將與服裝生產(chǎn)相關(guān)的資產(chǎn)、負(fù)債打包從上市公司買了出來(lái)，還可以繼續(xù)做衣服、賣衣服。

同時(shí)，這筆交易還為上市公司帶來(lái)收益。根據(jù)公司2017年三季報(bào)，希努爾歸母凈利潤(rùn)約239.89萬(wàn)元，扣非后歸母凈利潤(rùn)為虧損1634.74萬(wàn)元。

2018年2月26日，上市公司披露2017年業(yè)績(jī)快報(bào)：2017年，公司營(yíng)業(yè)收入為7.75億元，同比增加11.31％；歸母凈利潤(rùn)為3,529.76萬(wàn)元，同比增加372.61％。主要原因是公司對(duì)外轉(zhuǎn)讓原全資子公司諸城市普蘭尼奧男裝有限公司100%股權(quán)和自有商鋪對(duì)外出售。

還原整個(gè)一系列交易，簡(jiǎn)單的說(shuō)，這其實(shí)就是“賣殼”。

還原整個(gè)過(guò)程，這次賣殼操作過(guò)程頗為干凈利落，堪稱無(wú)縫對(duì)接。創(chuàng)始人套現(xiàn)36億，反手拿回老業(yè)務(wù)，飄然離場(chǎng)；同時(shí)，股價(jià)仍然繼續(xù)飆升，新實(shí)控人尚未施展拳腳，股權(quán)已經(jīng)增值。

常規(guī)的財(cái)務(wù)分析方法，在這次弓馬嫻熟的系列交易中其實(shí)是不管用的。接下來(lái)，希努爾的故事會(huì)怎么講？也許要害并不在2017年年報(bào)數(shù)據(jù)，甚至也不在今年一季報(bào)中。

截止2018年3月13日，希努爾市盈率為242倍，總市值為85.44億元。以不足4000萬(wàn)利潤(rùn)，而且是以非經(jīng)常性損益支撐的利潤(rùn)來(lái)長(zhǎng)期支撐80多億市值，顯然是不現(xiàn)實(shí)的。

一切都要看新玩家——2017年入主的“雪松系”怎么玩。