5月11日,發(fā)審委否決了海瀾之家服飾股份有限公司(下稱“海瀾之家”)的上市申請。而兩天前,貴人鳥股份有限公司(下稱“貴人鳥”)首發(fā)申請獲得通過!昂茈y說貴人鳥是個(gè)比海瀾之家更優(yōu)質(zhì)的公司,很多被否案例都能找到已上市的反例!币晃毁Y深投行人士表示擔(dān)憂,“現(xiàn)行審核制度下更多是一門藝術(shù)而不是科學(xué),沒有哪家企業(yè)是必過的,也沒有哪家企業(yè)是必不過的。”
5月18日,有9家企業(yè)同時(shí)上會(huì),這或是發(fā)審委有史以來最忙碌的一天。然而,新股發(fā)行正酣的同時(shí),近期的IPO發(fā)審結(jié)果卻讓投行等中介機(jī)構(gòu)的人士們有些“搞不懂”。
5月11日,發(fā)審委否決了海瀾之家服飾股份有限公司(下稱“海瀾之家”)的上市申請。而兩天前,
貴人鳥股份有限公司(下稱“貴人鳥”)首發(fā)申請獲得通過!昂茈y說貴人鳥是個(gè)比海瀾之家更優(yōu)質(zhì)的公司,很多被否案例都能找到已上市的反例。”一位資深投行人士表示擔(dān)憂,“現(xiàn)行審核制度下更多是一門藝術(shù)而不是科學(xué),沒有哪家企業(yè)是必過的,也沒有哪家企業(yè)是必不過的。”
武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新認(rèn)為,發(fā)審委核準(zhǔn)的過程本身帶有一定主觀性,發(fā)審委員個(gè)人偏好和專業(yè)知識也有差異,所以可能對一家公司不同的委員會(huì)得出不同看法。
發(fā)審委寬泛的自由裁量權(quán)正在給包括企業(yè)家、PE、券商投行、會(huì)計(jì)師、律師甚至財(cái)經(jīng)公關(guān)的整個(gè)IPO產(chǎn)業(yè)鏈造成困惑:究竟符合什么標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)才能成功通過IPO發(fā)審委審核?
迷失的標(biāo)準(zhǔn)
上述困惑的出現(xiàn)源自排隊(duì)上市的公司不斷增加,越來越多的企業(yè)IPO申請被否。截至5月10日,已披露招股書的擬上市公司達(dá)到91家,而審核過會(huì)待發(fā)的企業(yè)達(dá)677家。證監(jiān)會(huì)今年一季度對82家企業(yè)進(jìn)行IPO審核,其中16家被否。而去年同期共有68家公司IPO申請上會(huì),12家公司被否。
雖然證監(jiān)會(huì)尚未披露海瀾之家上市申請被否的具體原因,不過分析人士普遍認(rèn)為,高額的存貨壓力和依靠加盟連鎖進(jìn)行擴(kuò)張的商業(yè)模式是直接原因。
海瀾之家招股書顯示,截至2011年末其存貨達(dá)38.63億元,同比增134.10%,占總資產(chǎn)高達(dá)56.82%。海瀾之家營銷網(wǎng)絡(luò)包括1854家加盟店、63家商場店和2家直營店,門店的銷售收入中有90%以上來自加盟店。“由于高額的存貨每年都需計(jì)提減值準(zhǔn)備對利潤沖擊很大,同時(shí)大量加盟店的商業(yè)模式讓收入很難完整地核查,
服裝類企業(yè)正是面臨盈利的真實(shí)性和持續(xù)性兩大硬傷才成為首發(fā)被否的重災(zāi)區(qū)。”上述資深投行人士認(rèn)為。
公開信息顯示,2011年11家擬IPO服裝企業(yè)只有5家過會(huì),其中山東舒朗、南京
維格娜絲、上海利步瑞、珠海威絲曼、福建諾奇、深圳
淑女屋均因?yàn)榇尕浕蚣用松虡I(yè)模式的問題首發(fā)被否。
但5月9日過會(huì)的貴人鳥,2011年庫存商品較2010年末增加0.57億元,增幅達(dá)65.68%;公司經(jīng)銷商銷售收入占比逐年提高,截至2011年末,經(jīng)銷商收入占比提高了99.61%,銷售收入幾乎全部依靠經(jīng)銷商取得。
“雖然貴人鳥存貨增幅遠(yuǎn)低于海瀾之家,但幾乎全部采用經(jīng)銷商模式進(jìn)行銷售的貴人鳥可對業(yè)績和存貨進(jìn)行調(diào)節(jié),其高速增長的應(yīng)收賬款凈額可能隱藏了更多的存貨水分,而幾乎全部采用經(jīng)銷商模式的銷售方法使得其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更難核查”,上述資深投行人士認(rèn)為,對于發(fā)審委員來說,財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可核查的真實(shí)性遠(yuǎn)比存貨的增長更成為實(shí)質(zhì)性障礙,“貴人鳥過會(huì)而海瀾之家被否非常令人意外,現(xiàn)在對項(xiàng)目的選擇是越來越搞不懂。”
公開信息顯示,貴人鳥2009到2011年度應(yīng)收賬款凈額分別為1.90億元、4.07億元和5.91億元,其2011年的應(yīng)收賬款凈額是存貨的近14倍。
像海瀾之家和貴人鳥這樣能否過會(huì)超出專業(yè)人士預(yù)期的并非個(gè)案!胺b類企業(yè)僅是被否的行業(yè)中最具代表性的,過會(huì)標(biāo)準(zhǔn)的不確定性正引起整個(gè)IPO產(chǎn)業(yè)鏈的迷失。”上述投行人士稱,“很多被否案例都能找到一個(gè)成功上市的反例。行業(yè)的固有問題一般企業(yè)都存在,現(xiàn)行審核制度下更多是一門藝術(shù)而不是科學(xué)!
5月7日,珠海億邦制藥股份有限公司首發(fā)申請被否!皟|邦制藥的競爭對手科倫藥業(yè)和萊美藥業(yè)我都有過深入了解,很難說這兩個(gè)已經(jīng)上市的企業(yè)比億邦制藥更有競爭力,市場普遍質(zhì)疑的億邦制藥的同業(yè)競爭問題和商業(yè)模式根本不成為被否的理由”一位醫(yī)藥行業(yè)的創(chuàng)投人士稱。
業(yè)內(nèi)人士擔(dān)心,未來這種情況會(huì)越來越多。一家大型律師事務(wù)所的高級合伙人稱,問題和發(fā)審委的自由裁量權(quán)有關(guān),但每個(gè)公司都不一樣,很難將發(fā)審委的工作大綱進(jìn)行具體細(xì)化。
困惑的IPO產(chǎn)業(yè)鏈 IPO標(biāo)準(zhǔn)的迷失使投行及其他IPO利益相關(guān)者感到迷茫。
按券商的主流承銷模式,投行收入來自從承銷金額中收取的傭金,凈傭金中約提15%作為項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)激勵(lì),這也是投行人員的主要收入來源!叭绻(xiàng)目不能IPO,那過去兩三年就是白干了。對券商來說,還要搭上虧損項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)人員的工資和差旅費(fèi)用!鄙鲜鐾缎腥耸空f,項(xiàng)目的選擇對投行性命攸關(guān),然而,“2010年公司有兩個(gè)項(xiàng)目讓我挑,我挑了一個(gè)自己認(rèn)為更優(yōu)質(zhì)的,但去年這個(gè)項(xiàng)目被否了,不看好的項(xiàng)目反而過會(huì)了!
據(jù)悉,一般創(chuàng)業(yè)板企業(yè)會(huì)計(jì)師和律師費(fèi)用合計(jì)在100萬元到200萬元左右。因數(shù)額不大,企業(yè)多會(huì)預(yù)付大部分,但若IPO被否,拿尾款就難了。
若IPO被否,發(fā)行人的損失就更大了!耙话闫髽I(yè)上市前需做大量準(zhǔn)備,到被否時(shí)至少花了兩三千萬,被否后除非能二次上市,否則就只有打水漂。如果涉及較大額度的補(bǔ)稅就更慘了!苯谝患襂PO被否的企業(yè)的董秘表示,IPO的標(biāo)準(zhǔn)如果不細(xì)化,很難讓企業(yè)評估上市的風(fēng)險(xiǎn)。
同樣迷失的還有PE機(jī)構(gòu)!拔覀兺兜囊粋(gè)企業(yè)被否了,我們馬上向企業(yè)派駐了財(cái)務(wù)總監(jiān),但還是沒用,根本監(jiān)控不住,公司通過關(guān)聯(lián)交易等方式很快就被掏空了。對于PE來說,如果企業(yè)上不了市,大家沒法形成共識去做一件事后,投進(jìn)的錢基本都是打了水漂。”上述創(chuàng)投人士稱。
受創(chuàng)業(yè)板和中小板批量過會(huì)的影響,在過去兩年中,一些和IPO利益相關(guān)者具有資源關(guān)系的三五人小團(tuán)隊(duì)組成的財(cái)經(jīng)公關(guān)公司大量閃現(xiàn),一些小型財(cái)經(jīng)公關(guān)公司在承做的項(xiàng)目連續(xù)被否之后已快支撐不下去了!柏(cái)經(jīng)公關(guān)競爭很激烈,企業(yè)上市后才能拿到錢,上市不成功,企業(yè)不出一分錢費(fèi)用,我們公司18個(gè)人忙了大半年,連續(xù)兩個(gè)項(xiàng)目都被否了。要知道,我們承接這些項(xiàng)目的時(shí)候,都是經(jīng)過聘請的資深投行從業(yè)人員顧問評估過風(fēng)險(xiǎn)的,只有風(fēng)險(xiǎn)很低的項(xiàng)目才接!币患倚⌒拓(cái)經(jīng)公關(guān)公司負(fù)責(zé)人稱。
5月17日,《關(guān)于餐飲等生活服務(wù)類公司首次公開發(fā)行股票并上市信息披露指引(試行)》發(fā)布。今年3月份,證監(jiān)會(huì)主席助理朱從玖曾表示,證監(jiān)會(huì)對一些特殊性強(qiáng)的行業(yè)都制定了指引,目的是把特定行業(yè)的特殊風(fēng)險(xiǎn)充分揭示,提供參照,便于發(fā)行人中介機(jī)構(gòu)和審核人員把握住行業(yè)的重點(diǎn)。